轉自總大的文，有看有保佑
2020/3/18
2020/03/15
2020/03/11-4
2020/03/11-3
2020/03/10-2
2020/03/10-1
六大指標重寫-自由現金流量(一)、解建構會計學的三大基本原理
2020/3/7
2020/3/6
2020/3/2
2020/3/18
折舊與攤銷
先假設讀者已經具備基本的財務分析知識，並已經瞭解折舊的定義。
固定資產的折舊與無形資產的攤銷，在財務分析領域也是相當重要，過度的投資往往造成不少公司「難以承受的負擔」，導致營業利益、稅後淨利與EPS的大幅折損，甚至成為壓垮公司的「最重一根稻草」，如已經下市的勝華，該公司在宣布倒閉之前，單季的折舊費用已經高過本業獲利的十倍以上，試問，好不容易在本業上的獲利，居然得被折舊侵蝕90%以上，這類公司根本不值得投資。
既然如此重要，為何不將折舊與攤銷的分析放在財務評分指標呢？
這個解答必須回到折舊的本質，折舊金額越高真的代表公司營運越差嗎？折舊高低取決於兩個因素，一是固定設備的投資金額大小，但是設備廠房機器的投資也意味著提高競爭力(如提高產量、增加研發以及追求良率...等等)，高折舊金額不能等同高風險。
台積電折舊分析表： 單位百萬 ％
2019.4Q
|
2019.3Q
|
2019.2Q
|
2019.1Q
|
2018.4Q
|
2018.3Q
| |
營收
|
317,237
|
293,045
|
240,998
|
218,704
|
289,770
|
260,348
|
折舊費用
|
66,137
|
65,377
|
73,705
|
76,192
|
74,806
|
72,505
|
折舊負擔比率%
|
20.8%
|
22.3%
|
30.6%
|
34.8%
|
25.8%
|
27.8%
|
嘉聯益折舊分析表： 單位百萬 ％
2019.3Q
|
2019.2Q
|
2019.1Q
|
2018.4Q
|
2018.3Q
|
2018.2Q
| |
營收
|
4,947
|
4,410
|
3,620
|
5,173
|
4,229
|
3,157
|
折舊費用
|
344
|
312
|
286
|
240
|
238
|
243
|
折舊負擔比率%
|
7.0%
|
7.1%
|
7.9%
|
4.6%
|
5.6%
|
7.7%
|
比較台積電與嘉聯益，如果單就折舊負擔比率(折舊金額/營收)，會得出嘉聯益優於台積電的結論。若只看折舊負擔比率，台積電動輒20~35%的水準可說是高得嚇人，但不會有人認為台積電的折舊會拖垮經營。
小結論：若以折舊負擔比率來分析，毫無意義。
第二個因素：折舊年限(本年度折舊費用/去年底的固定資產)
台積電
|
2019年
|
2018年
|
2017年
|
2016年
|
固定資產(百萬)
|
1,352,377
|
1,072,050
|
1,062,542
|
997,778
|
折舊金額(百萬)
|
281,412
|
288,125
|
255,796
|
220,085
|
折舊年限
|
3.8
|
3.7
|
3.9
|
嘉聯益
|
2018年
|
2017年
|
2016年
|
2015年
|
固定資產(百萬)
|
12,620
|
12,041
|
10,976
|
10,892
|
折舊金額(百萬)
|
957
|
778
|
798
|
810
|
折舊年限
|
12.6
|
14.1
|
13.6
|
換個「折舊年限」的角度來比較台積電與嘉聯益，赫然發現，兩者帳務上的「資產認列年限」卻是天差地別，台積電的設備機器只花3.8年來攤提，而嘉聯益卻用13~14年來攤提。
13~14年的固定攤提折舊年限根本已經到了「刻意壓低折舊、虛增淨利」的數學幻術。
一家公司的固定設備的折舊年限越高，意味著操縱損益的痕跡越深。
用折舊年限可以衡量公司財務的良莠嗎？其實也不可如此武斷，每個產業每家公司所用的機器設備不一樣，舉最簡單的例子，汽車租賃公司與美食外送這兩個行業，前者的生財器具是汽車，汽車使用的年限少則五年多則七八年，但後者所使用的機車，使用年限很難能超過五年吧，如果用折舊年限來衡量，的確不太公允。
另一個實在不怎麼好用的指標-折舊性FA成長率
折舊性FA成長率是本季(或本年度)折舊金額和去年同期的增減比率，比率越高代表折舊增加速度越快，乍看之下，似乎頗具參考性，但容我舉幾個例子來說明：
折舊性FA成長率％
2019.4Q
|
2019.3Q
|
2019.2Q
|
2019.1Q
|
2018.4Q
|
2018.3Q
| |
台積電
|
26.15
|
14.25
|
10.5
|
4.95
|
0.89
|
-1.62
|
嘉聯益
|
18.24
|
32.35
|
39.83
|
71.12
|
116.32
| |
華航
|
-6.8
|
-2.52
|
-0.29
|
6.15
|
9.25
| |
台灣高鐵
|
27.5
|
-9.49
|
-5.02
|
-10.36
|
-8.64
|
-13.63
|
嘉聯意這家被公認擴充太快的公司，其折舊性FA成長率相當高，但台積電的折舊性FA成長率卻也遠高過華航與台灣高鐵，但眾所皆知，華航與台灣高鐵的固定投資與折舊金額是高得很離譜，但成長率卻無法顯示其沉重的負擔，結論就是，折舊性FA成長率指標看看就好，並沒有客觀的衡量標準。
小結論：折舊年限雖然無法用單一客觀標準一體適用地來衡量所有的公司，但投資人還是必須納入「主觀考量」，折舊年限太過誇張，如超過7年以上者，財務評價上還是要斟酌扣分。
超級誇張的折舊與攤提年限
另一個被投資人乎略的是無形資產的攤銷，由其是有些上市櫃公司會玩「攤銷年限」的粉飾手法。
台灣高鐵(2633) 單位百萬 年
2019年
|
2018年
|
2017年
|
2016年
|
2015年
| |
商譽+無形資產+遞延資產
|
397,483
|
408,031
|
417,726
|
430,341
|
444,310
|
折舊+攤銷費用
|
14,001
|
13,776
|
13,903
|
15,717
|
20,623
|
攤銷年限
|
29.1
|
30.3
|
30.9
|
28.3
|
20.5
|
註：攤銷年限=當年攤銷折舊除以去年無形資產總額
高鐵的特許費用原本在2015年(含)以前是採20年攤提，但到了2017年則拉高到30年，如此雖然降低了每年攤銷金額(每年降低近50億費用)，但卻因為提高的攤銷年限，將風險轉嫁到未來。
聯發科
|
2018
|
2017
|
2016
|
2015
|
2014
|
2013
|
無形資產總額
|
78,565
|
79,928
|
75,281
|
78,428
|
63,954
|
17,288
|
攤銷費用
|
3,866
|
3,652
|
3,835
|
3,057
|
1,453
| |
攤銷年限
|
20.7
|
20.6
|
20.5
|
20.9
|
11.9
|
聯發科也在玩無形資產的攤銷年限手法，在2013年(含)以前，年限設定在12年，但到了2015年卻將年限往上提了將近九年到21年左右。
雖然無形資產攤提年限與折舊攤提年限並沒有客觀一致的評斷標準，只是類似台灣高鐵與聯發科這種突然將攤提年限大幅拉高，投資人請在自我心中刻劃出一把尺來衡量看看吧！
2020/03/15
如何從分數變化選股
(1)、綜合評分必須要在3.00(含)以上
(2)、單月或單季的最新評分不能比上次評分少於0.3(含)以上
(3)、六項指標的任一項目評分不能出現0分
(一)聯詠 (3034)
日期
|
綜合評分
| |
201806-2018Q1
|
2018/7/10
|
2.83
|
201807-2018Q2
|
2018/8/10
|
3.17
|
201808-2018Q2
|
2018/9/10
|
3.17
|
201809-2018Q2
|
2018/10/11
|
3.17
|
201810-2018Q3
|
2018/11/10
|
3.17
|
201811-2018Q3
|
2018/12/10
|
3.17
|
201812-2018Q3
|
2019/1/10
|
3.67
|
2019(1+2)-2018Q4
|
2019/3/10
|
4.00
|
201903-2018Q4
|
2019/4/10
|
3.83
|
201904-Q1
|
2019/5/7
|
3.17
|
聯詠的綜合評分在2018/7/10(納入2018年6月營收與第一季財報)的分數只有2.83，但下一次評分(2018/8/10)卻躍升到3.17，轉機性十足，之後一直維持在3.0以上，但到了2019/5/7公佈2019年4月營收與第一季財報後，分數從3.83驟降到3.17。
聯詠在2018/8/10~2019/5/7的股價上漲39.3%(含權息)。
(二)台光電(2383)
台光電
|
營收
成長性
|
營業
利益率
|
稅後淨利
年增率
|
累積
EPS
|
存貨
周轉率
|
自由現金
流量
|
綜合評分
|
2019/4/6
|
0
|
3
|
0
|
4
|
4
|
4
|
2.50
|
2019/4/26
|
0
|
4
|
2
|
4
|
4
|
4
|
3.00
|
2019/5/6
|
0
|
4
|
2
|
4
|
4
|
4
|
3.00
|
2019/6/6
|
0
|
4
|
2
|
4
|
4
|
4
|
3.00
|
2019/7/5
|
2
|
4
|
2
|
4
|
4
|
4
|
3.33
|
2019/7/31
|
2
|
4
|
3
|
4
|
4
|
4
|
3.50
|
2019/8/5
|
2
|
4
|
3
|
4
|
4
|
4
|
3.50
|
2019/9/10
|
2
|
4
|
3
|
4
|
4
|
4
|
3.50
|
2019/10/4
|
2
|
4
|
3
|
4
|
4
|
4
|
3.50
|
2019/10/31
|
2
|
4
|
3
|
4
|
4
|
4
|
3.50
|
2019/11/5
|
2
|
4
|
3
|
4
|
4
|
4
|
3.50
|
2019/12/5
|
3
|
4
|
3
|
4
|
4
|
4
|
3.67
|
2020/1/7
|
3
|
4
|
3
|
4
|
4
|
4
|
3.67
|
台光電綜合分數在2019年第一季公佈季報的4/26時已經從2.5分躍升到3.0分，但營收年增率分數依舊是0分，不符合「單項不能有0分」的標準，一直到2019/7/5公佈六月份營收之後，營收成長率項目才擺脫0分噩夢，且綜合平均分數又躍升3.33分，符合投資標準。
符合投資標準當日(2019/7/5)進場買進台光電，到2019年年底的投資報酬率42.2%(含權息)。
(三)矽創(8016)
營收
成長性
|
營業
利益率
|
稅後淨利年增率
|
eps
|
存貨
周轉率
|
自由現金流量
|
綜合評分
| |
2018/1Q
|
0
|
2
|
0
|
4
|
1
|
3
|
1.67
|
2018/4月
|
2
|
2
|
0
|
4
|
1
|
3
|
2.00
|
2018/5月
|
2
|
2
|
0
|
4
|
1
|
3
|
2.00
|
2018/6月
|
2
|
2
|
0
|
4
|
1
|
3
|
2.00
|
2018/7月
|
1
|
2
|
0
|
4
|
1
|
3
|
1.83
|
2018/2Q
|
1
|
3
|
2
|
4
|
1
|
3
|
2.33
|
2018/8月
|
1
|
3
|
2
|
4
|
1
|
3
|
2.33
|
2018/9月
|
2
|
3
|
2
|
4
|
1
|
3
|
2.50
|
2018/3Q
|
2
|
3
|
3
|
4
|
3
|
3
|
3.00
|
2018/10 月
|
3
|
3
|
3
|
4
|
3
|
3
|
3.17
|
2018/11月
|
2
|
3
|
3
|
4
|
3
|
3
|
3.00
|
2018/12月
|
2
|
3
|
3
|
4
|
3
|
3
|
3.00
|
2019/1~2月
|
3
|
3
|
3
|
4
|
3
|
3
|
3.17
|
2018/4Q
|
3
|
1
|
2
|
4
|
3
|
3
|
2.67
|
2019/3月
|
2
|
1
|
2
|
4
|
3
|
3
|
2.50
|
2019/1Q
|
2
|
3
|
4
|
4
|
3
|
3
|
3.17
|
2019/4月
|
3
|
3
|
4
|
4
|
3
|
3
|
3.33
|
2019/5月
|
4
|
3
|
4
|
4
|
3
|
3
|
3.50
|
2019/6月
|
3
|
3
|
4
|
4
|
3
|
3
|
3.33
|
2019/2Q
|
3
|
3
|
4
|
4
|
3
|
3
|
3.33
|
2019/7月
|
4
|
3
|
4
|
4
|
3
|
3
|
3.50
|
2019/8月
|
4
|
3
|
4
|
4
|
3
|
3
|
3.50
|
2019/9月
|
4
|
3
|
4
|
4
|
3
|
3
|
3.50
|
2019/3Q
|
4
|
4
|
2
|
4
|
3
|
3
|
3.33
|
2019/10月
|
3
|
4
|
2
|
4
|
3
|
3
|
3.17
|
2019/11月
|
2
|
4
|
2
|
4
|
3
|
3
|
3.00
|
2019/12月
|
4
|
4
|
2
|
4
|
3
|
3
|
3.33
|
2020/1~2月
|
3
|
4
|
2
|
4
|
3
|
3
|
3.17
|
2018年10月31日，矽創公佈當年第三季季報，財務指標綜合分數從2.5升到3.0分，出現強烈的買進訊號，當時股價80元
到了2019/2/12公佈2018年第四季財報時，營業利益率的分數大降導致分數跌到2.67分，出現賣出訊號，此時股價115元，獲利43.75%
然而，兩個多月後的4/30公布第一季季報後，綜合分數又回到3.17分，再度出現買進訊號。投資人在此時，會因為兩個月前才用115元賣出矽創股價，而面對已經漲到127元的矽創，多半會很難入手，其實這時應該忘記以往的買賣價格，將評估重心放在純粹數字，即便用127元追回來又何妨呢？持有到當年(2019)年底，股價又漲了36.6%。
時間
|
綜合分數顯示
|
股價
|
獲利
|
2018/10/31
|
買進
|
80
|
43.75%
|
2019/2/12
|
賣出
|
115
| |
2019/4/30
|
買進
|
127
|
持有到2019年年底獲利36.6%
|
2020/03/11-4
六大指標重寫-存貨週轉率(四)零存貨與低存貨公司的判讀
然而，並非所有公司都屬於製造業或買賣業，台灣有許多公司的經營型態並沒有存貨，也有一些公司的存貨金額相當低，低到不至於會影響未來營運，關於這些零存貨與低存貨公司，該如何判讀呢？
不管是零存貨還是低存貨公司，存貨週轉率這項指標就將之剔除，只計算其他五項財務指標的平均數，判讀的方式依然是至少平均要3.0(含)以上。
(一)零存貨的公司：
華航(2610)
|
2019.4Q
|
2019.3Q
|
2019.2Q
|
2019.1Q
|
存貨
|
0
|
0
|
0
|
0
|
存貨週轉率(次)
|
0
|
0
|
0
|
0
|
這類零存貨公司很容易辨別。
(二)、低存貨公司
訊連(5203)
|
2019.4Q
|
2019.3Q
|
2019.2Q
|
2019.1Q
|
存貨(百萬)
|
7
|
10
|
8
|
7
|
存貨週轉率(次)
|
6.19
|
6.37
|
6.31
|
4.85
|
以訊連為例，如果只觀察存貨週轉率，會將之評斷為AA等級(平均超過1.5次、季與季之間沒有出現20%以上的跌幅)，然而攤開該公司的存貨金額，其實也只不過幾百萬，存貨金額不論是佔其營收比率還是佔淨利比率，都是低到完全可以忽略，幾百萬的存貨就算全部打成呆帳，對其淨利與EPS的影響數可說是小到毫無影響，若將訊連的存貨週轉率的AA等級納進綜合評等，等於是奉送一條送分題目，會虛增該公司的財務評等。
漢唐(2404)
|
2019.4Q
|
2019.3Q
|
2019.2Q
|
2019.1Q
|
存貨(百萬)
|
42
|
37
|
34
|
39
|
存貨週轉率(次)
|
87.6
|
130.69
|
151.71
|
153.26
|
以漢唐為例，如果只觀察存貨週轉率，會將之評斷為C等級(最近一季從130.69跌到87.6，跌幅33%)，然而攤開該公司的存貨金額，其實也只不過三四千萬，而該公司每一季營收至少都有三十億以上，每季的稅前淨利都至少有七億以上，三千萬的存貨數字即便是全數打成呆帳造成損失，影響數相當微小，如果將漢唐的存貨週轉率的C等級納入財務綜合評等，等於無端地「亂扣分」，虛減該公司的財務評等。
(三)、什麼是低存貨公司？
零存貨很容易判斷，但低存貨的標準是什麼？根據我跑了一千多家台灣上市櫃公司的實證後，我給予低存貨公司下列定義：
(1)、最近一季存貨/最近一季營收，比率低於4%的公司
(2)、或者最近一年的年底存貨/當年度年營收，比率低於1%的公司
為什麼要用營收高低來衡量一家公司存貨，到底是舉足輕重？還是微不足道？答案出在存貨週轉率這個公式本身，畢竟存貨週轉率正是衡量存貨與營收之間的關係，所以我用存貨/營收的比率來衡量，應該比較合理。
許多投資人用程式寫公式去撈取資訊網站來計算六大指標，肯定無法判別零存貨或低存貨的公司，我給予三項調整建議：
(1)、看到存貨週轉率是0的公司就不給評價。
(2)、看到單季存貨週轉率動輒就跑出10次或更高的就直接不給評價。
(3)、或者我乾脆好人當到底，將台灣上市櫃公司零存貨與低存貨的公司列表出來提供投資人參考(金融股就不列了)，但往後如果有新掛牌公司，請投資人根據(1)、最近一季存貨/最近一季營收，比率低於4%的公司，(2)、或者最近一年的年底存貨/當年度年營收，比率低於1%的公司，這兩項標準給予更新。
零存貨與低存貨公司列表(下列這些公司只評估其他五項財務指標的平均數)：
6131 鈞泰
1439中和
1516川飛
2227裕日車
2471資通
2546根基
2617 台航
2636 台驊投控
2643 捷迅
2701 萬企
2706 第一店
2731 雄獅
2743 山富
2745 五福
2904 匯僑
3083 網龍
3130 一零四
3264 欣銓
3289 宜特
3529 力旺
3546 宇峻
3567 逸昌
3587 閎康
3629 地心引力
4152 台微體
4157 太景*-KY
4174 浩鼎
4529 淳紳
4550 長佳
4803 VHQ-KY
4946 辣椒
4953 緯軟
4994 傳奇
5364 力麗店
5516 雙喜
5601 台聯櫃
5604 中連貨
5607 遠雄港
5609 中菲行
5706 鳳凰
6101 寬魚國際
6169 昱泉
6231 系微
6404 通訊-KY
6482 弘煜科
6492 生華科
6542 隆中
6625 必應
6643 M31
8077 洛碁
8367 建新國際
8472 夠麻吉
8473 山林水
8497 格威傳媒
2516 新建
5201 凱衛
6690 安碁資訊
5287 數字
3687 歐買尬
6183 關貿
2719 燦星旅
6516 勤崴國際
2724 富驛-KY
2702 華園
8422 可寧衛
2543 皇昌
8433 弘帆
1535 中宇
8446 華研
9928 中視
6592 和潤企業
5209 新鼎
8934 衡平
8926 台汽電
6561 是方
3086 華義
8477 創業家
8462 柏文
6179 亞通
2404 漢唐
9933 中鼎
2642 宅配通
8066 來思達
6596 寬宏藝術
6172 互億
6624 萬年清
6533 晶心科
2712 遠雄來
8476 台境
5344 立衛
2612 中航
2608 嘉里大榮
9943 好樂迪
5478 智冠
2736 高野
6111 大宇資
2607 榮運
5704 老爺知
5203 訊連
2752 豆府
5210 寶碩
1259 安心
2707 晶華
2616 山隆
6180 橘子
5703亞都
六大指標重寫-存貨週轉率(三)評等講解
存貨（周轉率）評分標準
AA
|
最近四季穩定不下跌，且平均在1.5次上
|
A
|
最近四季穩定不下跌，且平均在1.5次下
|
BB
|
最近四季出現連續兩季下跌，累積跌幅在20%以上
|
B
|
最近四季曾出現單季20%以上的跌幅
|
C
|
最近一季出現20%以上的跌幅
|
不評分
|
產業屬性為無庫存或低庫存者
|
註：穩定不下跌是指季與季之間沒有出現20%以上的跌幅
(一)、AA等級
昇陽半導體(8028)
|
2019.4Q
|
2019.3Q
|
2019.2Q
|
2019.1Q
|
平均
|
存貨週轉率(次)
|
2
|
2.11
|
2.05
|
2.03
|
2.05
|
昇陽半導體過去四季的平均存貨週轉率是2.05次，超過1.5次，且沒有任何兩季之間出現20%以上的跌幅，也沒有出現連續兩次下跌且累積累積跌幅在20%以上，所以列為AA等級。
(二)、A等級
台積電(2330)
|
2019.4Q
|
2019.3Q
|
2019.2Q
|
2019.1Q
|
平均
|
存貨週轉率(次)
|
1.76
|
1.5
|
1.27
|
1.21
|
1.44
|
台積電過去四季的平均存貨週轉率在1.5次以下，但沒有任何兩季之間出現20%以上的跌幅，也沒有出現連續兩次下跌且累積累積跌幅在20%以上，所以列為A等級。
(三)、BB等級
中鴻(2014)
|
2019.4Q
|
2019.3Q
|
2019.2Q
|
2019.1Q
|
平均
|
存貨週轉率(次)
|
1.06
|
1.27
|
1.52
|
1.48
|
1.33
|
中鴻單季與上一季之間沒有出現20%以上的跌幅(2019/2Q→2019/3Q 從1.52跌到1.27，跌幅16.4%，2019/3Q→2019/4Q 從1.27跌到1.06，跌幅16.5％)。
但從2019/2Q→2019/4Q，連續兩季下跌(1.52→1.27→1.06)，累積跌幅30.3％，超過20%，所以列為BB等級。
(四)、B等級
葡萄王(1707)
|
2019.4Q
|
2019.3Q
|
2019.2Q
|
2019.1Q
|
平均
|
存貨週轉率(次)
|
0.86
|
0.63
|
0.83
|
0.67
|
0.75
|
葡萄王的存貨週轉率曾經在2019/2Q到2019/3Q之間下跌24%，超過20%，所幸最近一季就不再出現大跌(2019/3Q到2019/4Q)，所以列為B等級。
(五)、C等級
杰力(5299)
|
2019.4Q
|
2019.3Q
|
2019.2Q
|
2019.1Q
|
平均
|
存貨週轉率(次)
|
0.65
|
0.84
|
0.75
|
0.73
|
0.74
|
杰力的存貨週轉率，最近一季(0.65)與上一季相比(0.84)，下跌22.6％，超過20%，所以列為C等級。
小結論：存貨週轉率不論是最近一季、或曾經連續兩季、或過去任何一季出現20%的跌幅，就不能列為優等的AA或中上的A。
2020/03/11-2
六大指標重寫-存貨週轉率(二)評等定義
瞭解存貨週轉率這個指標的用法之後，必須處理幾個問題
(1)、既然存貨週轉率的下降意味著經營惡化的先兆，到底下降多少才算下降呢？
答案：季與季之間下降20%以上才算惡化，譬如從1次降到0.799次。
(2)、存貨週轉率越來越高的公司必須特別表揚嗎？
答案：越來越高固然可喜，但實務上這類公司不多，所以只須要求穩定不大幅下降即可，否則會因為條件過苛造成選股困難。
(3)、存貨週轉率絕對值到底重不重要？
答案：還算有點重要，所以我用單季1.5次來區隔，但還是必須觀察其穩定性
(4)、要不要將過去的存貨惡化評估進來？
答案：既然存貨週轉率是先行指標，且我認為如果一家公司出現存貨惡化情況，就企業經營常理而言，至少得花上2~3計或更久才能處理先前的惡化，所以必須將過去四季的變化都納進來考量，而非只是最新一季。
存貨（周轉率）評分標準
AA
|
最近四季穩定不下跌，且平均在1.5次上
|
A
|
最近四季穩定不下跌，且平均在1.5次下
|
BB
|
最近四季出現連續兩季下跌，累積跌幅在20%以上
|
B
|
最近四季曾出現單季20%以上的跌幅
|
C
|
最近一季出現20%以上的跌幅
|
不評分
|
產業屬性為無庫存或低庫存者
|
註：穩定不下跌是指季與季之間沒有出現20%以上的跌幅
2020/03/11-1
六大指標重寫-存貨週轉率(一) 說明
前面五個財務指標，有四個屬於損益表範疇，一個屬於現金流量表範疇，最後一個當然要留給資產負債表內的科目，資產負債表中最重要也最可能會影響公司未來績效優劣的，非存或科目莫屬，存貨與損益表現金流量表科目最大的不同在於，帳上存貨金額多寡，是指單一日期(如每季季底那一天)，而非整季或全年的流量加總，第二個最大的不同在於，不論是營收、稅後淨利、EPS、現金流量還是營業利益率，都是越多越好，但存貨並非如此。
高存貨的風險：
存貨過高的風險在於一旦總體經濟發生反轉趨緩，或該產業產能大量開出造成供給過度而殺價競爭，庫存過高的問題往往會成為經營上最大的致命傷，甚至拖垮公司甚至整個產業，過高的存貨宛如人體的癌細胞，終究會拖垮公司營運。
庫存一旦過多，加上碰到景氣趨緩，不可避免的就必須得「削價競爭」與「打消庫存呆帳」，當然上市公司不會將這些行為昭告天下，但是聰明的投資人應該可以從「營業利益率」的消長去觀察，因為不管是「削價競爭」造成的營業利益下降，或打呆帳造成營業費用上昇，最終就是會呈現「營業利益率遞減」甚至淨利衰退的結果。
低存貨的風險
高存貨會有風險，難道存貨金額越低越好嗎？非也，如果碰到景氣上揚，存貨過低的公司會錯失企業成長機會。
評估存貨的兩大原則
(1)、必須與營收作搭配，營收如果處於高成長，多備存貨不見得是壞事。
(2)、必須和公司自身產業作搭配，有些產業必須準備高存貨來應付高周轉率，有些經營循環比較低的產業，自然必須得嚴控存貨金額。
根據上述兩大原則，評估存貨的方法有二
(1)、計算出「存貨週轉率」
存貨週轉率 = 銷貨成本 / 平均存貨
銷貨成本是「當季所賣掉的商品的成本」，雖然不等於營收，但銷貨成本和營收之間具有高度正相關，該比率被視為存貨與營收之間的最佳衡量工具。
存貨週轉率算出來的是「單季的存貨被賣出的次數」，如果是1，代表該公司的存貨每季被賣出1次，如果是3，代表該公司的存貨每季被賣出3次。
(2)、存貨週轉率的絕對值的高低並非斷定優劣的單一因素，還要檢視企業的季度與年度之間存貨週轉率增減，理論上存貨周轉率是越高越好，但投資人絕對不能拿不同產業的不同公司的存貨週轉率相比，譬如統一超商的單季存貨周轉率大約在3以上，而台積電只有1.5，大立光的平均週轉率甚至只有1.2左右，投資人絕對不能因此得出統一超商優於台積電，台積電優於大立光的結論，畢竟產業型態不一樣。
存貨的惡化往往是經營績效變差的領先指標，反應在存貨週轉率則是「存貨週轉率下滑」。
如果企業上一季的存貨週轉率是2，而這一季降到1，就代表著該公司每一季賣出存貨的次數從2次降到1次，用常理便能得知，這絕對不是件好事，有可能是存貨暴漲、營收下跌、或兩者同時存在。
國巨
|
2019.3Q
|
2019.2Q
|
2019.1Q
|
2018.4Q
|
2018.3Q
|
存貨週轉率
|
0.98
|
0.71
|
0.62
|
0.74
|
1.21
|
營業利益率
|
16.16
|
17.53
|
26.32
|
28.07
|
55.28
|
EPS
|
4.81
|
3.34
|
6.11
|
10.15
|
34.35
|
國巨的單季存貨週轉率從2018/3Q的1.21次，開始逐季的往下降到2018/4Q的0.74次，又降到2019.1Q的0.62次，同一時期的營業利益率與EPS也都跟著往下降，可以看出國巨因為存貨管理的失當而引發績效與淨利的衰退。
2020/03/10-3
六大指標重寫-自由現金流量(三)、計算與評等方法
自由現金流量=來自營運現金+來自投資的現金
這項指標充分地呈現一家公司的投資是否適當？現金流量是否穩健？
自由現金流量評分標準
AA
|
連續六季出現正數
|
A
|
最近六季累積為正數且最近四季累積為正數
|
BB
|
最近六季累積為負數且最近四季累積為正數
|
B
|
最近六季累積為正數且最近四季累積為負數
|
C
|
最近六季累積為負數且最近四季累積為負數
|
乍看之下，五個級距的評分標準很饒舌，但卻可從中得到我對自由現金流量的幾個概念：
(一)、並不在乎自由現金流量絕對金額的多寡，只在乎累積為正數即可
(二)、並不強求每一季度都得維持正數，就算過去幾季中有一或二季出現負數，只要累積為正數，依舊可以拿到A級評分
(三)、最近四季的累積數比最近六季累積數重要一些
疑問：相較其他財務指標只看四季甚至六個月，自由現金流量為什麼要看到六季那麼長？
解惑：衡量自由現金流量的根本判斷公司的投資活動是否超出自身現金能量，如果一家公司長期處於負的自由現金流量，除非能印鈔票，否則就必須搞一些理財現金流量項下的行為如舉債、現金增資...等等，一家公司如果陷入不斷地增加債務或經常性現金增資向股東要錢，這絕非一間值得投資的公司，所以觀察現金流量的變化的時間必須拉長一些。
但如果能夠事先預測一家公司在未來會搞舉債與現金增資呢？當然要看她的長期自由現金流量的缺口，長期現金流量出現大缺口，投資人自然可以合理假設並懷疑之。
評分方法：
六大指標重寫-自由現金流量(二)、什麼是現金流量與自由現金流量？
有了建構會計學的三大基本原理的基本知識基礎後，再來思考現金流量會比較容易瞭解。
財務報表中最具防禦能力的是現金流量表，該表可以經由拆解去窺探出上市公司的奇怪之舉動，注意，這裡所謂的奇怪並非一定有掏空或財報不時的問題，財務分析防弊其實很簡單，其主要的精神就是把上市公司當成「賊」，只要他們的報表上讓投資人感到一些不舒服或露出一些破綻，自然就不用再去理會，更不用再花錢去投資她。
現金流量表乃是以現金的流入與流出，彙總說明企業在特定期間之營業、投資及融資的活動；其主要目的在提供企業在特定期間現金收支之資訊，次要目的則在提供該期間之投資活動及融資活動之資訊，具體而言，現金流量表能幫助投資人及債權人評估企業：
1.未來產生淨現金流入之能力
2.償還負債及支付股利的能力,及向外界融資之需要
3.本期損益與營業活動所產生現金流量之差異原因
4.本期現金與非現金之投資及融資活動對財務狀況之影響
因為現金流量表涵蓋了企業最主要的三大活動：營業、投資、理財的現金流入流出狀況，所以很能明白的看出這三大活動的成果，所以它是最重要、最基礎的分析資料。現金流量表的精神在於「公司的現金流向何處與來自何方」，當然現在上市公司編織甚至粉飾報表的功力非常高明，要從表上去了解流向是不太容易的，但是我們可以搭配根據一般的簡易會計知識與產業企管知識，去一一分析，起碼可以做到「感覺怪怪的公司就別投資」的程度吧。
現金流量表分三項：來自營運的現金、來自投資的現金、來自理財的現金等三大項，一家公司的種種行為基本上是靠資金週轉產生，以往經常聽過黑字（就是有盈餘，反之赤字就是虧損）倒閉的情況發生，即使一家賺錢的公司也會因週轉不靈而陷入財務危機的。
現金流量表乃是以現金的流入與流出，彙總說明企業在特定期間之營業、投資及融資的活動；其主要目的在提供企業在特定期間現金收支之資訊，次要目的則在提供該期間之投資活動及融資活動之資訊，具體而言，現金流量表能幫助投資人及債權人評估企業：
1.未來產生淨現金流入之能力
2.償還負債及支付股利的能力,及向外界融資之需要
3.本期損益與營業活動所產生現金流量之差異原因
4.本期現金與非現金之投資及融資活動對財務狀況之影響
因為現金流量表涵蓋了企業最主要的三大活動：營業、投資、理財的現金流入流出狀況，所以很能明白的看出這三大活動的成果，所以它是最重要、最基礎的分析資料。現金流量表的精神在於「公司的現金流向何處與來自何方」，當然現在上市公司編織甚至粉飾報表的功力非常高明，要從表上去了解流向是不太容易的，但是我們可以搭配根據一般的簡易會計知識與產業企管知識，去一一分析，起碼可以做到「感覺怪怪的公司就別投資」的程度吧。
現金流量表分三項：來自營運的現金、來自投資的現金、來自理財的現金等三大項，一家公司的種種行為基本上是靠資金週轉產生，以往經常聽過黑字（就是有盈餘，反之赤字就是虧損）倒閉的情況發生，即使一家賺錢的公司也會因週轉不靈而陷入財務危機的。
(一)、來自營運的現金
損益表結帳後，不論是季報還是年報，最後目的是要呈現一家公司「到底賺取多少淨利盈餘」。
淨利的基本概念在於所有收入減到所有費用，但收入與費用的發生當下，並不一定會產生現金的收入與支出(再去複習一下應計基礎！)，投資人這時後會納悶，最後到底賺了多少現金？為了解決這個問題，投資人就得從損益表的淨利反過來去推論計算到底賺了多少現金，譬如應收帳款，已經認列了營業收入，但卻還沒收到現金，所以投資人就必須把應收帳款扣除，相同道理，就必須把應付帳款加回來，譬如折舊，認列資產折舊費用當下並沒有支付現金，所以計算現金流量時就必須加回折舊金額.....一連串的應計基礎原則的調整，會算出公司的「來自營運的現金」，投資人其實無須自行計算，網路上有一麻袋的資訊網站幫您計算出公司的營運現金。
(二)、來自投資的現金
公司為了長久經營並維持競爭力，適度且不斷地投資是必要，衡量一家公司到底花了多少與投資有關的現金，其最佳衡量指標就在於現金流量表中的第二個現金流量項目：「投資活動現金」。投資活動現金流量這個大項目中包括了下列五個現金流量項目：
1、出售長期投資
2、長期投資(新增)
3、處分固定資產
4、固定資產(購置)
5、其他調整項─投資
問題在於：這些投資適度嗎？有沒有陷入自不量力的擴張呢？這是個好問題，也就是投資人研究現金流量的最重要目的。
(三)、理財現金流量
這個項目被大多數投資人所忽略，許多投資人看了現金流量表的前兩項現金流量之後通常就直接跳過，很少去仔細地端倪一下公司的「理財」行為。
其實中文翻成「理財」會造成許多財報使用著的誤解，畢竟理財一詞已經被強勢媒體解釋成「投資」，然而在現金流量表上的「理財現金活動」，其真實的意涵在於「資金融通與調度」。
舉個簡單的例子，一個上班族上班所賺的薪水、日常開銷、繳稅、繳房貸利息、養小三....等等的現金收支，在現金流量表中就是「營運現金流量」。而這位上班族買賣房子、聽半調子大師的明牌買賣股票、買車賣車、當個敗家子賣掉祖產.....這些就是「投資現金流量」。至於這位仁兄因為上述兩大類的現金收支行為，總是會造成現金的「剩餘」或「缺口」，有剩餘的話就會去償還房貸車貸，有缺口的話自然就得去借款、現金增資(向老爸或岳父開口借錢之類的)等.....這些就是「理財現金活動」。
「理財現金活動」自然就是調節「營運現金流量」和「投資現金流量」的財務調度行為，但是，這三大項目的金額可不像資產負債表一樣得借貸平衡不可，各種現金流量的盈溢與缺口之間不會相等，所以自由現金流量也不會等於理財現金活動的流量。
「理財現金活動」的現金流量主要項目有：
1、現金增資
2、支付現金股利
3、短期借款新增(償還)
4、長期借款新增(償還)
5、發行公司債
6、償還公司債
7、庫藏股票減(增)
上述項目其實不用多作說明，讀者自然就很容易瞭解，從「理財現金活動」的現金流量中可以看出一家公司有沒有替股東賺到錢？也可以從長期的「理財現金活動」去得知一家公司到底是不是很喜歡「撈錢」？不管她是伸手向股東要錢還是去對外舉債。
瞭解現金流量表之後，投資人必須從中去挖掘三個問題：
1、營運上到底有沒有賺到現金？
2、投資擴充時到底會不會自不量力？
3、公司經營階層如何面對現金缺口？
小結論：
要解決這三個問題，必須再去計算另一項指標：『自由現金流量』
2020/03/10-1
六大指標重寫-自由現金流量(一)、解建構會計學的三大基本原理
現金流量在會計學範疇是屬於比較難理解的一環，在進入現金流量的說明與評等之前，投資人必須先瞭解建構會計學的三大基本原理：
(一)、複式記帳 (二)、應計基礎 (三)、會計恆等式
(一)、複式記帳
歐洲能在十七世紀之後脫穎而出躍居全球牛耳，主因有三：1、工業革命 2、啟蒙運動 3、複式記帳。
複式計帳的精神在於任何一筆與公司有關的商業行為，都必須登錄兩個科目，交代這筆交易的來處與去處，闢如，總大公司向銀行借100萬並暫時存在該銀行的存款帳戶，傳統的流水帳是：
「向**銀行借款100萬」。
但複式計帳方式則是：
「**銀款存款100萬與向**銀行借款100萬」
交代了這筆100萬的來處與去處，比起流水帳更是明確，譬如總大公司賣出100萬貨品給國華公司，傳統的流水帳可能只是記載『賣國華公司**貨品100萬』，但複式計帳就不一樣了，必須載明下列交易：
1、營業收入+100萬、現金+100萬(如果是收現的話)
2、貨品成本(銷貨成本)+80萬、存貨-80萬
3、盈餘+20萬、股東權益+20萬
複式計帳方式雖然複雜，但卻能將交易的所有面貌交待地一清二楚。
(二)、應計基礎
所謂的「應計」是指「交易發生的事時當下就必須計載」，上述例子，總大公司賣給國華公司100萬，不管出貨當下有沒有收到現金，就必須認列這筆交易已經產生，於是有了應收帳款的發生，從這個概念衍生下去，總大公司可以不必等到將貨品交割給對方，可以從雙方簽約當下就開始逐步認列營業收入(當然這又衍生出契約精神)。
同理可證，總大公司如果向上游供應商購買原料或服務，就算尚未支付現金，這筆交易也必須在「事實發生當下」在帳本上登錄進貨或各種費用，對應的帳目科目就是「應付帳款」。
當應收帳款收到現金時，再登錄一個反向科目來回沖應收帳款，但必須又同時登錄收取現金的內容，闢如銀行存款增加、現金增加...等等。
也就是說當營收發生時、費用產生時，公司的帳上不一定會有等額的現金收入，而是根據應計基礎與契約精神將交易詳實地記載在帳冊中。
(三)、會計恆等式
既然是複式記帳，每筆交易都必須登錄在好幾個科目，所以到最後結帳時，主要的兩個報表(損益表與資產負債表)勢必得維持平衡，譬如總大公司去年賺100萬，這意涵著所有收入科目金額大於所有費用科目金額100萬，會計上不能忽略這100萬，必須將之登錄到相對應的另一個科目，譬如股東權益中的未分配利益。
在資產負債表中，資產=負債+股東權益，兩邊的金額必須相同，簡單的說，當一家公司剛開業，她必須購買投資生財器具(資產)，公司支付資產的資金來源勢必來自1、負債 2、股東權益(白話文就是股東出的錢)。
當公司營運第一年後，賺了100萬，如果沒有分配給出資股東，則必須登錄在股東權益，相對應的科目簡單的說有二，1是將這100萬存在銀行(資產增加100萬)，2是去償還負債100萬，無論哪一種作法，資產=負債+股東權益這個恆等式必須也肯定會維持平衡。
如果年度結帳時發現不平衡？肯定是哪個環結的帳務處理計算發生錯誤，或者是忽略了某些交易等等。
2020/3/8-2
EPS(二)的評分標準與說明：
AA
|
最近四季累積超過5元
|
A
|
最近四季累積3~5元
|
BB
|
最近四季累積1~3元
|
B
|
最近四季累積0~1元
或不管最近四季累積數，最近一季出現虧損者
|
C
|
最近四季累積虧損
|
如果你問我，稅後淨利成長率與累積EPS哪一個重要？我會回答稅後淨利成長率比較重要一些，但累積EPS也不能或缺，所以投資人可以從EPS的評分標準中看到我的邏輯：
1、只要最近四季累積EPS超過5元(含)，就會被列入AA級，可以看出我並沒有過於看種所謂的超高獲利公司，就一個台灣尋常多頭年，四季EPS加起來超過10元的公司起碼超過三五十家，更別提累積超過5元的公司的家數。
2、即便累積EPS只是中上等級(如3~5元)，我也願意給相對高的A等級。就算累積EPS只有1元，只要成長性夠強，整體評分也不會太差，這樣就避免遺漏那些超強的中低價轉機公司。
3、重視最近一季，不論累積EPS多高，只要最近一季出現虧損，就會被降到相對差的B等級。
4、EPS只看累積數不再看到EPS的逐季逐年變化，是因為有另一個變化型的指標『稅後淨利成長性』作搭配，如此才能兼顧獲利絕對性與獲利成長性。
累積EPS計算方式
這項評等的算式相當簡單且毫無模糊爭議，應該不必再浪費篇幅說明，而且，如果投資人偏好高獲利公司，可以自行將累積EPS的五個等級的數字級距往上調整，闢如AA等級必須是累積四季EPS在7.5元或更高以上，這可任由投資人自行判斷，當然累積EPS的評分級距如果向上調太高，會出現兩個缺點：
1、選股困難度拉高：分數越嚴苛，挑出來的公司家數會越少
2、會漏掉所謂的中價位轉機股。
譬如昇陽半導體(8028)這家公司，在2019年5月14日公佈第一季季報後，成績如下
昇陽半導體(8028)
|
2019.1Q
|
2018.4Q
|
2018.3Q
|
2018.2Q
|
評等
|
稅後淨利成長率
|
104.6
|
97.22
|
127.56
|
-24.63
|
AA
|
營業利益率
|
15.09
|
16.07
|
14.28
|
14.72
|
AA
|
存貨週轉率(次)
|
2.03
|
1.9
|
1.79
|
1.53
|
AA
|
EPS
|
0.53
|
0.6
|
0.49
|
0.48
|
BB
|
營收年增率％
| |
2019/5月
|
19.4
|
2019/4月
|
29.1
|
2019/3月
|
39.1
|
2019/1~2月
|
23.2
|
2018/12月
|
15.3
|
2018/11月
|
17.7
|
昇陽半導體(8028)
|
評等
|
稅後淨利成長率
|
AA
|
營業利益率
|
AA
|
存貨週轉率(次)
|
AA
|
EPS
|
BB
|
營收年增率
|
BB
|
自由現金流量
|
A
|
平均分數
|
3.17
|
投資人在2019/5/14當天可以算出昇陽半導體的財務平均分數為3.17分，且呈現明顯分數上升趨勢，如果投資人在當時用41~43元買進，三個月後股價漲到88.9元，到年底的股價都還撐在74元：
昇陽半導體當時累積EPS2.1元，如果投資人將EPS的評分標準往上調整，搞不好該公司的EPS評分會被降到B，雖然平均分數依舊有3分，但卻因為必須遵守
『只要有一項拿到B或C就不予考慮，不管平均分數有無超過3.0以上』的原則，投資人或許就無法抓到一檔能讓人獲利頗豐的公司了。
如果從嚴界定EPS評分後：
昇陽半導體(8028)
|
評等
|
稅後淨利成長率
|
AA
|
營業利益率
|
AA
|
存貨週轉率(次)
|
AA
|
EPS
|
B(職接剔除)
|
營收年增率
|
BB
|
自由現金流量
|
A
|
平均分數
|
3.0
|
結論：累積EPS高低固然重要，但因為六大指標中還有「稅後淨利成長性」在把關，所以EPS的評分標準可以略為放鬆。
2020/3/8-1
六大指標重寫-EPS(一)與稅後淨利成長率的搭配性
損益表的功能有二：
1、讓管理者瞭解經營績效
2、讓投資者瞭解公司獲利
在損益表中經過一連串的記帳、計算與調整之後，最後呈現出來的最終答案是「每股盈餘」(EPS)，投資人可以藉由EPS的大小來瞭解自己投資的回報，EPS在財務分析、股價分析與買賣決策分析等領域中，具有重中之重的關鍵角色。
關於EPS在投資決策扮演的角色與細節運用，本書另外的專章會繼續深入說明，在此先來講解EPS的指標判讀與評分方式。
EPS每季公佈一次，是種靜態的加總型數據，判讀的方式有兩個方向
1、不論在何時判讀，應該用過去四季加總數來分析，所謂的過去四季是指，如果投資人此時是十月初，當年第三季的財報已經公佈，那就是將前一年的第四季、當年的第一、二、三季等四個季度的EPS加總起來，為什麼要看過去四季？除了能夠呈現滾動式即時分析外，也避免了不同產業不同公司的淡旺季差異。
2、EPS的絕對值大小固然重要，但也必須兼顧成長性。
既然六大指標已經列了「稅後淨利成長率」，為什麼還要再增加EPS這一項呢？舉個例子來說明
明泰(3380)
|
2019.3Q
|
2019.2Q
|
2019.1Q
|
2018.4Q
|
稅後淨利成長率％
|
304.99
|
151.46
|
101.8
|
62.55
|
明泰公司的稅後淨利成長率相當出色，毫無疑問，在稅後淨利成長率這項評分絕對是AA等級，然而真實情況是如此美好嗎？
明泰(3380)
|
2019.3Q
|
2019.2Q
|
2019.1Q
|
2018.4Q
|
EPS(元)
|
0.16
|
0.16
|
0
|
0.22
|
將明泰過去四季的EPS攤開來看，實在是低得可憐，過去四季加起來才0.54元，好像無法匹配AA等級，對吧！
網家(8044)
|
2019.3Q
|
2019.2Q
|
2019.1Q
|
2018.4Q
|
稅後淨利成長率％
|
117.19
|
103.76
|
104.9
|
93.74
|
EPS(元)
|
0.48
|
0.2
|
0.42
|
-0.09
|
網家公司的情況也是一樣，超高獲利成長性，但累積EPS卻僅有1塊錢。
反過來說，有些公司累積四季的EPS很高，屬於很賺錢的公司，但成長性卻節節敗退屬於衰退型公司：
華新科(2492)
|
2019.3Q
|
2019.2Q
|
2019.1Q
|
2018.4Q
|
累積
|
EPS(元)
|
2.36
|
3.56
|
3.03
|
4.77
|
13.72
|
稅後淨利成長率％
|
-75.59
|
-80.86
|
-65.75
|
76.27
|
華新科過去四季累積EPS高達13.72元，真的很嚇人，但如果攤開成長性便會發現該公司處於悲慘的大衰退狀況，反應到同一時期的股價，出現14%的跌幅，與她所表現出來的超高EPS無法匹配。
華新科2018/4Q~3019/3Q股價周線圖：
聯詠(3034)
|
2019.3Q
|
2019.2Q
|
2019.1Q
|
2018.4Q
|
累積
|
EPS(元)
|
3.34
|
3.5
|
3.23
|
3.37
|
13.44
|
稅後淨利成長率％
|
10.43
|
34.43
|
114.67
|
56.12
|
聯詠過去四季EPS13.44元，和華新科差不多，但獲利成長性較佳，所以同一時期(2019年前三季)的股價漲幅高達18%。
2018/4Q~2019/3Q
|
漲跌幅
|
聯詠
|
+18%
|
華新科
|
-14%
|
加權指數
|
-2%
|
比較聯詠與華新科在2018/4Q~2019/3Q的表現，在加上上述網家與明泰等例子綜合說明，投資人應該可以得到一個結論：
在損益類數字的分析中，EPS與稅後淨利成長率兩者缺一不可。
2020/3/7稅後淨利年增率的評等與評等說明
說明了稅後淨利年增率的重要性，於是我設計出以稅後淨利年增為基礎的「獲利成長性評分指標」如下：
獲利成長性評分標準（以稅後淨利年增率為標準）
AA
|
1、近三季皆為正數且最近一季呈現成長
2、或近三季皆在50%以上（遞減也無妨）
|
A
|
近兩季皆為正數且沒有出現大幅衰退
|
BB
|
1、近兩季皆為正數但最近一季出現50%以上的衰退
2、或最近一季由負轉正
|
B
|
1、最近一季出現負數
2、或過去四季出現兩季負數
3、或近三季遞減（且最近一季稅後淨利年增率低於50%）
|
C
|
最近兩季皆為負數
|
(一)、AA級
1、近三季皆為正數且最近一季呈現成長
2、或近三季皆在50%以上（遞減也無妨）
先提醒一下，在AA級的標準，所用的都是最近三季而非四季，理由四季以前的數字，很可能是距離判斷當下一年甚至一年半以前的時間，對一家公司而言已經屬於老掉牙的歷史，且一年多以前曾經出現某季稅後淨利衰退，其和該公司現在與未來的相關性，應該非常低，為了避免因此誤判，在這個標準中我只採用過去三季。
南電(8046)
|
2019.3Q
|
2019.2Q
|
2019.1Q
|
2018.4Q
|
稅後淨利成長率％
|
652.72
|
78.39
|
58.9
|
155.69
|
南電最近三季的稅後淨利成長率為652.72％、78.39%、58.9%，皆為正數且最近一季呈現成長（由78.39%增加到652.72%），所以符合AA-1標準。
網龍(3083)
|
2019.3Q
|
2019.2Q
|
2019.1Q
|
2018.4Q
|
稅後淨利成長率％
|
148.62
|
335.29
|
489.98
|
218.47
|
網龍這家公司的稅後淨利成長率雖然出現遞減（由489％→335%→148%），但都屬於超高水準，就是說如果稅後淨利成長率能夠維持在50%以上，即便是出現降低，也必須列為絕佳表現。網龍符合AA-2「近三季皆在50%以上（遞減也無妨）」 的評分條件。
(二)、A等級：
近兩季皆為正數且沒有出現大幅衰退
這個A等級和AA-2等級的最大不同在於，AA-2等級必須連續三季是正數，A等級只要最近兩季出現正數，相同處則是最近一季與上一季的稅後淨利成長率出現不到50%的下滑，所謂的50%的下滑是指幅度，譬如上一季的稅後淨利成長率是100％，而最近一季的稅後淨利成長率只剩下49.9%，下滑幅度超過50%以上。
和泰車(2207)
|
2019.3Q
|
2019.2Q
|
2019.1Q
|
2018.4Q
|
稅後淨利成長率％
|
35.23
|
17.68
|
-5.75
|
2.06
|
和泰車的稅後淨利成長率最近兩季都是正數，且沒有出現大幅衰退(定義是衰退幅度超過50%)，眼尖的頭資人看到該公司在2019/2Q出現-5.75%，一定會納悶，為什麼出現負數還可以列為A級？
稅後淨利成長率是「成長性」的概念，負成長性不等同出現虧損，當然，如果和泰車的2019/2Q的稅後淨利成長率是正數的話，說不定就可以列為AA級了。
京元電子(2449)
|
2019.3Q
|
2019.2Q
|
2019.1Q
|
2018.4Q
|
稅後淨利成長率％
|
60.29
|
62.43
|
8.95
|
-2.05
|
用京元電子來再度說明，該公司的稅後淨利年增率就純粹數值來說，是比和泰車來得好，但敗就敗在最近一季的稅後淨利成長率出現小衰退(62.43%→60.29%)，也沒有連續三季都在50%以上，定義就是定義，就算只差一點點，為了統計起見，
不能替這種小幅數自開太多外掛。所以他無法列為AA等級，因為有這麼個小衰退，只能改列A等級。
(三)、BB等級：定義有二(滿足任一項皆可)
1、近兩季皆為正數但最近一季出現50%以上的衰退
2、或最近一季由負轉正
BB-1與A等級相同處在於「近兩季皆為正數」，但BB-1的不同處在於「最近一季出現50%以上的衰退」，再次提示，這裡的50%以上的衰退是指季與季之間稅後淨利成長率出現50%以上的下滑，如100%跌到49.9%以下。
其實BB-1還有一個含意，不管過去兩季的稅後淨利成長率的絕對數值多高，只要最近一季與上季之間出現50%以上的下滑，都只能列為BB-1。
眼尖的投資人會想起AA-2的評分標準『近三季皆在50%以上（遞減也無妨）』，AA-2與BB-1的不同處在於1、AA-2是近三季都在50%以上，不管下滑程度多寡。而BB-1只有近兩季為正數，其間的差異其實相當大。
聚陽(1477)
|
2019.3Q
|
2019.2Q
|
2019.1Q
|
2018.4Q
|
稅後淨利成長率％
|
13.98
|
53.44
|
55.32
|
42.6
|
聚陽的稅後淨利成長率雖然連續四季都是正數，但最近一季卻出現50%以上的大幅衰退（從53.44%跌到13.98%，跌幅達74%），且單季的稅後淨利成長率也沒有超過50%(否則就可以改列AA)，在強調最近一季表現的最高原則下，也只能列為BB-1等級。
信驊(5274)
|
2019.3Q
|
2019.2Q
|
2019.1Q
|
2018.4Q
|
稅後淨利成長率％
|
19.75
|
-5.23
|
41.44
|
16.98
|
信驊的例子比較特殊，該公司在2019/2Q出現稅後淨利負成長，更沒有出現2~3季的連續正數，且就稅後淨利成長率的絕對數值而言也不高，但我還是願意給這類「最近一季轉負為正」的公司給予比較高一點的評等，藉此來加強我的中心理論：「由負轉正的轉機性與進步性」。
(四)、B等級：有三個標準(滿足任一即可)
1、最近一季出現負數
2、或過去四季出現兩季負數
3、或近三季遞減（且最近一季稅後淨利年增率低於50%）
昇陽半導體 (8028)
|
2019.4Q
|
2019.3Q
|
2019.2Q
|
2019.1Q
|
稅後淨利成長率％
|
-13.08
|
93.38
|
92.85
|
104.6
|
以昇陽半導體為例，最近一季的稅後淨利成長率由正轉負，即便過去幾季有著平均三位數的成長，依舊不能給予太高的評等，只能給予B-1的評等，從這裡可以看出，也許我不太重視三季或四季以前的數字，但最近一季的表現的權重卻是重中之重。
台積電(2330)
|
2019.4Q
|
2019.3Q
|
2019.2Q
|
2019.1Q
|
稅後淨利成長率％
|
16.07
|
13.47
|
-7.63
|
-31.63
|
台積電的例子也比較特殊一些，通常投資人看到台積電這種聖牛等級的公司，會被其光環所驚艷而忽略了財務分析上的瑕疵，台積電過去四季有兩季出現負的稅後淨利成長率，雖然已經是距離本文撰寫的九個月到一年以前的往事，但會出現兩季負成長，就不容忽略，所以符合B-2『過去四季出現兩季負數』的評分標準。
健鼎(3044)
|
2019.3Q
|
2019.2Q
|
2019.1Q
|
2018.4Q
|
稅後淨利成長率％
|
21.84
|
28.8
|
30.64
|
31.31
|
健鼎這家公司的過去稅後淨利率，就直觀絕對數值來說似乎不算差，起伏也算穩定，但很不幸地是，健鼎過去三季出現連續遞減，雖然遞減速度很小，但連續遞減就是連續遞減，且最近一季只有21.84%(不到50%)，所以只能列為B-3等級『近三季遞減（且最近一季稅後淨利年增率低於50%）』。
所謂的過去三季出現連續遞減是指過去三季的兩次變化，如本例中的30.64%跌到28.8％、28.8%跌到21.84%，至於2018/4Q到2019/1Q之間的遞減則不必列為考量。
(五)、C等級：最近兩季皆為負數
台塑化(6505)
|
2019.3Q
|
2019.2Q
|
2019.1Q
|
2018.4Q
|
稅後淨利成長率％
|
-39.96
|
-68.25
|
-49.64
|
-117.85
|
毫無疑問，台塑化列為C等級。
(六)、數學上的誤判
如果投資人是採用資訊網站或自行寫程式來計算稅後淨利成長率，會出現一種很嚴重的誤判，闢如宏達電(2498)，我從資訊網站抓下其過去四季的稅後淨利成長率如下：
宏達電(2498)
|
2019.3Q
|
2019.2Q
|
2019.1Q
|
2018.4Q
|
稅後淨利成長率％
|
9.89
|
-6.9
|
-111.64
|
55.52
|
最近一季是正數(9.89%)，過去四季有兩季負數(2019/2Q與2019/1Q)，如果依照數值來判讀會將之列為B-2『過去四季出現兩季負數』，然而，如果把宏達電的單季稅後淨利抓出來：
2019.3Q
|
2019.2Q
|
2019.1Q
|
2018.4Q
| |
稅後淨利
(百萬)
|
-2,343
|
-2,217
|
-2,444
|
-4,351
|
2018.3Q
|
2018.2Q
|
2018.1Q
|
2017.4Q
| |
稅後淨利
(百萬)
|
-2,603
|
-2,074
|
21,096
|
-9,804
|
會赫然發現，2019/3Q的稅後淨利成長率之所以會呈現9.89%的成長，乃是因為虧損減少，同理2018/4Q的55.52%的正稅後淨利成長率也是因為虧損減少所致，虧損減少在純粹數學上會被列為成長，但實際運用上卻會因此誤判，其實虧損就是虧損。
我舉個極端例子，某公司的過去八季稅後淨利如下
因為數學的誤判，導致連續四季的稅後淨利成長率都高達50%，難道這種公司得列為AA等級嗎？如果列為AA等級就會貽笑大方了。
2020/3/7
稅後淨利年增率-重要性與定義
討論過營收年增率與營業利益率後，總感覺還少了些什麼！一家公司的營收年增率持續高成長只意味著該公司「逮住景氣步入良好經營循環」，穩定且不低的營益率也只代表該公司「本業經營管理能力優良」，依舊無法測出企業盈餘面的全貌。
先回到簡單的公式
營業利益+營業外收入-營業外之出=稅前淨利
稅前淨利-所得稅費用=稅後淨利（歸屬母公司淨利）
所以營業利益與真正實際企業的獲利之間還有營業外收支與一麻袋的奇怪收入與費用，而現在的正式損益表中，並沒有稅後淨利這項數字，而是改成『歸屬母公司淨利』，投資人閱讀損益表時，必須了解這一點，然而，在常用的財報資訊網站(如Money DJ、XQ、或金融業提供客戶的資訊網頁)卻還有『稅後淨利率』以及『稅後淨利年增率』等項目。
為了說明方便起見，我還是採用「稅後淨利」這個易懂的名詞。
這兩個比率的公式如下：
稅後淨利率=歸屬母公司淨利/營業收入
稅後淨利年增率=本季的歸屬母公司淨利與去年同季的歸屬母公司淨利的增減幅度。
的確，稅後淨利率比起營業利益率，在管理上與投資人的評價上的重要性是比較低一點，因為兩者之間的差距是營業外收支，而營業外收入多半跟本業沒有關係，如出售轉投資的收入，常見的做法是成立子公司，待子公司上市後，將持股出脫賺取業外的資本利得收益，但這和公司的本業並沒有太多關聯，而且多半只是一次性收入，總不可能年年都有轉投資的公司可以上市上櫃掛牌吧！
稅後淨利率雖然不怎麼重要，但稅後淨利成長率可就重要多了，因為該指標可以判讀出「獲利成長性」，況且由於近年來陸續推出的會計公報與會計政策，也迫使投資人必須去更嚴肅去面對龐大的營業外收支與其他收之科目，所以，我還是得將『稅後淨利年增率』這項財務指標納入六大重要指標之一，讓指標判讀更具完整與正確性，闢如鑽全(1527)這家公司：
如果只光看其穩定且平均都在15%以上的營益率，會認為鑽全的經營績效很優良，但如果攤開該公司的『稅後淨利成長率』，便會更深入了解，這家公司的獲利具有高度不穩定性，且經常性地出現單季稅後淨利大幅衰退，在評估這家公司當然得將這個高度不穩性因素納入扣分考量，否則會造成誤判。
營益率與營收之外
有許多公司其營業利益率不單單維持穩定而且還處於高水準，但其股價表現卻毫無亮眼之處，為什麼？
問題出在成長率，如果營業利益率長期穩定，一旦該公司的營收出現成長，自然而然的，其代表本業的營業利益也會跟著成長，但是，台灣有許多行業與公司，或許是行業屬性，或許是該公司早就過了經營高原期，所以雖然本業的經營管理績效長年維持高水準，營收卻無法進一步提升，導致期營業利益、稅後淨利與每股盈餘完全不具成長性。
上述的說明是我經常提到的「損益表分析雙箭頭」
智邦
|
2019.3Q
|
2019.2Q
|
2019.1Q
|
2018.4Q
|
營業利益率％
|
12.24
|
11.8
|
8.58
|
7.93
|
營收年增率(季)%
|
45.99
|
41.85
|
22.68
|
27.87
|
智邦的營益率與營收年增率雙箭頭齊發，也帶動當年股價從97元漲到將近200元。
相對的，營益率與營收年增率雙箭頭失靈造成股價大跌的例子更是不在少數，基於不浪費時間研究失敗公司的原則就不舉例說明。
然而營益率與營收年增率雙箭頭齊發就是股價走多的保證嗎？也許有三分之二的公司是如此，但依然有許多雙箭頭齊發，但股價卻一蹶不振或遠遠落後大盤的公司，難道是雙箭頭指標失靈或者不具普遍性嗎？
台灣高鐵(2633)
|
2019.4Q
|
2019.3Q
|
2019.2Q
|
2019.1Q
|
營業利益率％
|
44.84
|
44.77
|
46.45
|
47.05
|
營收年增率(季)%
|
3.88
|
3.31
|
4.76
|
6.55
|
2019年的台灣高鐵，其四季的營業利益率相當出色，營收年增率的絕對值雖然不高但也相當穩定，但是為什麼該公司在2019年的股價相對大盤表現出現大幅落後呢？問題顯然並非出現在營益率或營收年增率。
答案在此：
台灣高鐵(2633)
|
2019.4Q
|
2019.3Q
|
2019.2Q
|
2019.1Q
|
稅後淨利年增率％
|
-8.7
|
-9.08
|
-53.15
|
-4.64
|
雖然代表經營績效的營業利益率很出色，雖然代表生意的營收年增率很穩定，然而，該公司的獲利能力卻呈現負成長。
股價的高低漲跌並非受淨利或每股盈餘的絕對數字所影響，而是受相對的成長衰退所牽引，如果將股市的眾多公司視為學校學生，股價漲最兇的並不是考試考最高分的那一位，而往往是「成績進步最多」的那位學生，反觀，股價表現不佳的公司也非全然是「賠錢公司」，多數反而是「成績退步最多」的公司。
結論：台灣這類新興市場重視的是「進步與成長幅度」，而非絕對的高低成績。
所以除了營收年增率與營業利益率之外，投資人必須得再去尋找其他關於獲利與獲利成長性的財務指標，下面的章節將會提出第三個指標「稅後淨利年增率」與第四個指標「累積EPS」。
2020/3/4
營業利益率的評分方法與說明
營業利益率稱得上是財務分析的超級指標，重要性無須贅述，以往在我或其他專家的著作中，最多只提到「營益率務必穩定」，但始終沒有清楚定義：什麼是穩定？下降多少程度算衰退？絕對值高底標準？
如今我不再隔靴搔癢，經過一年多的反覆調整與測試檢驗，訂出下列五項標準的量化級距：
(一)、營業利益率評分標準
AA
|
1、 過去四季皆維持穩定沒有下降，且平均在15%以上
2、 或過去四季皆維持穩定沒有下降，且平均在10%~15%，最近一季呈現上升趨勢
|
A
|
1、 過去四季皆維持穩定沒有下降，且平均在10%~15%
2、 或過去四季皆維持穩定沒有下降，平均只有5%~10%，但最近一季呈現上升趨勢
|
BB
|
1、 過去四季曾出現季與季之間下跌20%以上，但不包括最近一季
2、 或無法列入其它評等者
|
B
|
1、 最近一季比上一季下跌20%以上
2、 或不論漲跌幅，過去四季平均營益率在5%以下
|
C
|
1、 過去四季的平均數為負
2、 或最近一季為負
|
註：穩定沒有下降是指季與季之間的下跌幅度在20%以下
這裡的穩定沒有下降，季與季之間的下跌幅度在20%以下，是指相對跌幅，如上一季營益率20%，下一季如果跌到16%以下，而非絕對值的下降20%。
(二)、AA等級
有兩個條件，符合任一項都可以給予AA等級：
1、過去四季皆維持穩定沒有下降，且平均在15%以上
2、或過去四季皆維持穩定沒有下降，且平均在10%~15%，最近一季呈現上升趨勢
聯詠
|
2019/3Q
|
2019/2Q
|
2019/1Q
|
2018/4Q
|
平均
|
營益率%
|
14.75
|
15.72
|
16.09
|
15.85
|
15.6
|
聯詠過去四季平均在15%上，且維持穩定沒有下降，眼尖的讀者會看到2019/2Q比2019/1Q呈現微幅下降(從16.09%退到15.72%)，但跌幅只有2.3%，符合營業利益率的註解規定：所謂穩定沒有下降是季與季之間下跌幅度在20%之內，所以符合AA評等。
智邦
|
2019/3Q
|
2019/2Q
|
2019/1Q
|
2018/4Q
|
平均
|
營益率%
|
12.24
|
11.8
|
8.58
|
7.93
|
10.14
|
智邦過去四季平均只有10.14%，就絕對值而言並不太出色，但營益率除了看絕對值高低外，相對的趨勢變化更為重要，智邦過去四季的三次變化都呈現增加，這種表現實在可以略為忽略其不怎麼高的平均數，所以智邦符合A-2「最近一季呈現上升趨勢」的條件
(三)、A評等有二
1、過去四季皆維持穩定沒有下降，且平均在10%~15%
2、或過去四季皆維持穩定沒有下降，平均只有5%~10%，但最近一季呈現上升趨勢。
A-1與AA-2的相同點在於「平均營益率10~15%」，但不同點在於，A-1的趨勢標準是「過去四季皆維持穩定沒有下降」，而AA-2是「最近一季呈現上升趨勢」，我很重視最近一季的表現，所以加重了最近一季變化的權重。
台灣大
|
2019/3Q
|
2019/2Q
|
2019/1Q
|
2018/4Q
|
平均
|
營益率%
|
12.79
|
13.87
|
14.61
|
14.15
|
13.86
|
台灣大過去四季的營業利益率平均數是13.86％，但最近一季(12.79%)與上一季(13.87%)，並沒有增加，所以符合A-1『過去四季皆維持穩定沒有下降，且平均在10%~15%』
神盾
|
2019/3Q
|
2019/2Q
|
2019/1Q
|
2018/4Q
|
平均
|
營益率%
|
17.96
|
12.3
|
11.1
|
-6.03
|
8.83
|
神盾公司過去四季平均只有8.83%，連10%都不到，無法符合A-1標準，但最近一季呈現增加趨勢(從12.3%跳到17.96%)，且四季之間的三次變化都出現穩定沒有下跌，所以依然可以符合A-2標準：『過去四季皆維持穩定沒有下降，平均只有5%~10%，但最近一季呈現上升趨勢』。
雖然神盾曾經在2018/4Q出現負數的營業利益率，一來已經久遠，二來趨勢呈現增加，所以從這裡可以看出營益率的判讀要點，也許有讀者會想到營收的標準，為什麼過去六個月營收只要有一個月出現年增率負成長，就會被扣評等，而營益率卻不在乎過去的負數呢？主要癥結點在於營收年增率是看六個月內，而營業利益率是看過去四季，以神盾而言，2018/4Q的負營益率，其實已經是一年多以前(本文撰寫於2020年3月)，如此古老的財務歷史，只要她能漸漸轉佳，其實無須視為毒蛇猛獸，就好比婚前交女朋友之類的比喻吧！
(四)、BB等級有兩個條件：
1、過去四季曾出現季與季之間下跌20%以上，但不包括最近一季
2、或無法列入其它評等者
穩懋
|
2019/3Q
|
2019/2Q
|
2019/1Q
|
2018/4Q
|
平均
|
營益率%
|
31.42
|
20.62
|
8.29
|
18.72
|
19.76
|
穩懋的四季平均數頗高(19.76%)，但其中卻出現單季下挫20%以上(2019/1Q的8.29%比起2018/4Q的18.72%，下挫幅度高達55.7%)，很明顯符合BB-1的條件。
從穩懋的例子可見，營益率穩定性的考量遠高於絕對值，我可以忍受略低一點的營益率，但卻無法給營益率大幅下挫的公司太高評等，從這個例子可以看出思考營益率的關鍵角度。
當然，如果穩懋到了下一季(2019/4Q)，營益率能夠維持高水準(25.2%以上)，則其營益率的評等會從B跳升到AA。
統一超
|
2019/3Q
|
2019/2Q
|
2019/1Q
|
2018/4Q
|
平均
|
營益率%
|
4.75
|
5.15
|
5.25
|
5.24
|
5.1
|
統一超的營益率判讀比較困難些，四季平均只有5.1%，所以AA與A兩級直接GG，最近一季雖然下滑但跌幅在20%以內，很明顯沒有符合B級的兩個標準：1、最近一季比上一季下跌20%以上或2、不論漲跌幅，過去四季平均營益率在5%以下。更別說C級的條件：1、過去四季的平均數為負或2、最近一季為負。
至於有沒有符合BB-1的條件呢
BB-1：過去四季曾出現季與季之間下跌20%以上，但不包括最近一季
也不符合，所以就歸類於BB-2：無法列入其它評等者。屬於不好不壞的等級。
(五)、B等級有兩個條件：
1、最近一季比上一季下跌20%以上
2、或不論漲跌幅，過去四季平均營益率在5%以下
昇陽半導體
|
2019/3Q
|
2019/2Q
|
2019/1Q
|
2018/4Q
|
平均
|
營益率%
|
11.29
|
19.92
|
18.24
|
15.09
|
16.14
|
昇陽半導體的營益率絕對值並不低，過去四季的平均值也不低，但最近一季(2019/3Q)卻出現大幅度的下挫，從19.92%跌到11.29%，跌幅43.3％，遠超過下挫20%的定義標準，所以只能給予B等級。
鴻海
|
2019/3Q
|
2019/2Q
|
2019/1Q
|
2018/4Q
|
平均
|
營益率%
|
2.41
|
1.34
|
1.53
|
3.55
|
2.21
|
鴻海的營益率說起來起伏並不大，但平均數只有2.21%，符合B-2『不論漲跌幅，過去四季平均營益率在5%以下』
(六)、C等級有兩個條件：
1、過去四季的平均數為負
2、或最近一季為負
彩晶
|
2019/3Q
|
2019/2Q
|
2019/1Q
|
2018/4Q
|
平均
|
營益率%
|
1.93
|
3.23
|
0.33
|
-39.3
|
-8.45
|
彩晶四季平均數是負數，列為C，至於另一個C的條件『最近一季為負』，這根本已經是魯蛇公司，我懶得花時間去挖掘這種公司來當教材了。
2020/3/3
營業利益率-(一)損益表基本觀點與營益率之計算方式
投資人從財務報表可以(也必須)解讀出：1、公司有賺錢嗎？ 2、公司今後有發展嗎？ 3、公司會不會倒閉？第3個問題是從資產負債表與現金流量表中尋求解答，前兩個問題則是由損益表尋求答案。
損益表最基本的原則：不論是期中發佈的季報、半年報，亦或是年報，它所代表的是「一段期間內所有營運數字的累積」，顧名思義，第一季損益表就是第一季當中（1月1日到3月31日）所有營收、費用、收益、支出的加總，與資產負債表不同，資產負債表的財務數字是某一特定日的公司財產財務狀況，第一季的資產負債表是指第一季季底那一天(3月31日)的資產負債的財務狀況。
簡明的損益表格式如下：
新日興2019年第三季簡明合併損益表
科目
|
金額（百萬）
|
營業收入淨額
|
2,993
|
營業成本
|
2,281
|
營業毛利
|
712
|
營業費用
|
225
|
營業利益
|
487
|
稅前淨利
|
583
|
所得稅費用
|
206
|
歸屬母公司淨利(稅後淨利)
|
377
|
每股盈餘（元）
|
2.11
|
營業收入是損益表的源頭，代表著「做多少生意」，然而做多少生意不等同賺多少錢，營收越高也不見得賺更多的錢，所以必須再去細究營業收入的成本細項，損益表的公式如下：
營業毛利=營業收入淨額－營業成本（也稱銷貨成本）
營業利益=營業毛利－營業費用
稅前淨利=營業利益＋營業外收入－營業外支出
稅後淨利(歸屬母公司淨利)＝稅前淨利－所得稅費用
每股盈餘(元)＝稅後淨利÷股本×10
當然，上表是個極度簡化的損益表，正式的損益表的科目與篇幅數十倍於此，但是損益表當中最重要的莫過於上述幾個數據，投資人如果可以充分瞭解其定義和內涵，便可以駕輕就熟地解讀損益表了。
許多投資人對於營業毛利與營業利益的定義與分際可說是霧裡看花，營業毛利是營業收入淨額扣掉營業成本，營業利益則是營業毛利扣掉營業費用，其實不論哪種利益，損益表的架構都是：
收益－費用＝利益
損益表中為了管理與分析所需要而將收益、費用與利益大致分了上述幾類，用更簡單的白話來解釋如下：
營業成本（又稱銷貨成本）泛指與製造、生產與進貨有關成本，營業費用泛指與管理、銷售與運輸有關的成本。就製造業來說，營業成本泛指與工廠有關的成本，營業費用泛指與總公司有關的成本。這種比喻雖然不是百分之百符合，但卻能幫助投資人思考。
舉一家小吃店為例，營業成本包括食材、進貨等，營業費用包括廣告宣傳、水電、薪水、店租等，營業成本比較直接，而營業費用則屬於間接費用。
但無論是營業成本亦或是營業費用，都是一家公司本業經營所發生的費用，所以，營業利益這項數據代表著一家公司在本業經營上的獲益，更具有經營績效的意義，這個觀點和一般大眾所看重的毛利相當不一樣，外界經常將營業毛利或毛利率掛在嘴邊，其實一個夠精明的投資人應該更重視營業利益才對。
損益分析上有幾個相當重要的比率如下：
營業毛利率（簡稱毛利率）＝營業毛利÷營業收入
營業利益率（簡稱營益率）＝營業利益÷營業收入
稅後淨利率（簡稱淨利率）＝稅後淨利(歸屬母公司淨利)÷營業收入
顧名思義，營業毛利率代表每做一塊錢生意可以產生多少營業毛利，營業利益率代表每做一塊錢生意可以產生多少營業利益，稅後淨利率代表每做一塊錢生意可以產生多少稅後淨利。回到新日興的例子，投資人可以從容地計算各項損益比率：
新日興2019年第三季簡明合併損益表與損益比率
科目
|
金額(百萬)
|
營業收入淨額
|
2,993
|
營業毛利
|
712
|
營業利益
|
487
|
稅後淨利(歸屬母公司淨利)
|
377
|
營業毛利率
|
23.79％
|
營業利益率
|
16.26%
|
稅後淨利率
|
12.6%
|
再強調一次，損益表中最重要的損益科目是營業利益，因為這才是真正能衡量出一家公司的本業所賺取的利潤，且營業利益率更可以衡量一家公司的競爭性與經營績效。
營業利益率不佳的公司，營收成長也枉然
如果一家公司最近的營業收入表現亮眼，且成長性也很驚人，甚至出現由負轉正的契機，就一定保證其本業的獲益（營業利益）也跟著有亮眼的表現嗎？當然不保證。舉復興航空 (6702)例子：
復興航空在2016年前面八個月創下營收年增率連續成長八個月的佳績，看起來似乎擺脫了2015年的窘境，若再加上當時(2016年1~7月)的媒體把復興航空塑造成浴火重生的企業形象，不知道吸引了多少傻傻的投資人進場。
這些被套牢的投資人一點都不值得同情，因為他們連最基本的財務分析-營業利益率都不想看一下。
復興
航空
|
2016.2Q
|
2016.1Q
|
2015.4Q
|
2015.3Q
|
2015.2Q
|
2015.1Q
|
營收年增率％
|
26.01
|
11.95
|
-12.13
|
-25.3
|
-34.92
|
-3.85
|
營業利益率％
|
-31.26
|
-24.06
|
-31.51
|
-27.35
|
-29.93
|
-7.2
|
從上表可知，復興航空在2016年第一季與第二季出現營收成長的業績時，該公司的營業利益率依舊陷入很糟糕的負24~31%之間，簡單的說，該公司已經處於「生意作越大、本業賠越多」的狀況。
坦白說，該公司2016年第一季的財報公布日是2016年5月15日，該公司2016年第二季的財報公布日是2016年8月15日，但復興航空宣布解散是2016年11月24日之間，2017年2月2日下市。
營收之其他細節
(一)、農曆年前後營收短期失真
農曆年前，多數公司會加緊趕工出貨，而造成「營收往前挪移」的效應，且農曆年假動輒七到十天，這段期間除了內需產業外，不論是製造業、貿易業或者貨運業，多數處於休假停擺狀況，再者，每年的農曆年所發生之新曆年月份不一，經常是去年農曆年在1月，而今年卻落在2月，或者反過來，當然也有農曆年恰好在一二月之間。無論如何，一二月份的營收會被農曆年長假因素干擾，造成月營收虛增與虛減的情形同時出現。
判斷營收不能只看絕對營業收入數字，而是要看當月營收與去年同月營收之間的增減(也就是營收年增率)，所以投資人遇到農曆年期間，為了避免營收年增率受到非經濟因素之不當干擾，必須將一二兩個月的營收視為同一個判斷準則，也就是將一二月營收加總與去年一二月營收加總相比，來計算出兩個月的營收年增率，這樣才能獲得真實面貌。
健鼎(3044)
年月
|
營收年增率％
|
2017/12
|
13
|
2017/11
|
2.3
|
2017/10
|
9.6
|
2017/9
|
9.5
|
2017/8
|
5.5
|
2017/7
|
2.6
|
過去六個月平均
|
7.1
|
評等
|
BB
|
舉例，在2018年1月上旬，健鼎公司公布最新月份(2017/12)之營收年增率後，投資人根據評等標準給予BB等級
健鼎(3044)
年月
|
營收年增率％
|
2018/1
|
31.4
|
2017/12
|
13
|
2017/11
|
2.3
|
2017/10
|
9.6
|
2017/9
|
9.5
|
2017/8
|
5.5
|
過去六個月平均
|
11.9
|
評等
|
A？
依舊維持BB
|
當時間到了2018年2月上旬，健鼎公布最新的一月份營收年增率(31.4%)之後，過去六個月平均數攀升到11.9％，依照標準應該給予A等級：
『A-1、過去六個月皆為正數平均10~25%，且最近一個月的年增率與上個月比為增加或持平（>=0）。』
但是，投資人先不要衝動，即便到了2018年2月上旬，基於「每年一二兩個月的營收必須加總計算」的原則，健鼎依然還是只能維持原來的BB，必須等到2018年2月營收公佈後才能斷定新的評等。
到了2018年3月上旬，健鼎公佈二月營收年增率為-1%，投資人也不避一看到負成長就恐慌，如果沒將一二月一起加總計算，年增率-1%會直接砍到『C』等級，試想如果不將一二月合併一起看，健鼎的營收的評等會從BB虛增到A，又從A虛減到C，造成評等的不當上下起伏。
這時候應該把健鼎的2018年1~2月的營收與2017年1~2月的營收相比，投資人會得到15.1%的年增率：
健鼎(3044)
年月
|
營收年增率％
|
2018/1、2兩個月
|
15.1
|
2017/12
|
13
|
2017/11
|
2.3
|
2017/10
|
9.6
|
2017/9
|
9.5
|
2017/8
|
5.5
|
過去六個月平均
|
9.2
|
評等
|
BB
|
將年關因素的月份變動平滑化之後，會發現健鼎從2018年1月上旬到2018年3月上旬的營收年增率，其實還是維持小幅成長的局面，評等依舊是BB，如果不將年關因素考慮進去，評等會造成上下不當起伏。
(二)、營收只看年增率、月增率是干擾因素
矽創這家公司從2018年8月起到2019年年底，營收與其他財務狀況就進入「長期成長」，股價也從80元左右一路攀升到200元，可說是大盤攻上一萬兩千點的此波大行情的大贏家：
觀察矽創在這段期間的營收年增率，表現地相當可圈可點，但如果看其營收的月增率，就會發現，月增率的成長模式並不固定，偶爾會出現一到兩個月的營收月增率負成長，從月增率根本無法斷定矽創是否呈現長期成長，除了無法給與正常評價外，投資人還會喪失挖掘大飆股的機會。
月增率
|
年增率
| |
Dec-19
|
-1.14%
|
31.33%
|
Nov-19
|
-7.69%
|
25.07%
|
Oct-19
|
-5.25%
|
39.93%
|
Sep-19
|
4.05%
|
50.72%
|
Aug-19
|
4.67%
|
48.14%
|
Jul-19
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6.08%
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38.25%
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Jun-19
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0.16%
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30.57%
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May-19
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8.74%
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33.24%
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Apr-19
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12.27%
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28.36%
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Mar-19
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49.52%
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18.31%
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Feb-19
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-28.52%
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42.32%
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Jan-19
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0.61%
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17.80%
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Dec-18
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-5.86%
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8.86%
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Nov-18
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3.28%
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19.46%
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Oct-18
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2.05%
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20.36%
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Sep-18
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2.27%
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5.90%
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Aug-18
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-2.32%
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1.10%
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每個產業每家公司都有所謂的淡旺季，矽創的淡季一般出現在每年的11月到隔年的1月，這與多數IT產業類似，而旺季大多是在每年的7~10月，如果投資人看到11~12月的營收比9~10月的營收衰退就斷定該公司步入衰退，這會犯下邏輯性的根本錯誤，任何有意義的數字，絕對不在數字本身，而是在於數字背後所包涵的所有內容，不去深究數字深度只看絕對數字的「雜訊變化」，永遠都無法從單純的數字世界去挖掘出投資的價值。
2020/2/26
設計六大財務指標分數的漫長過程(二)
第二個難題是「該選擇哪些財務指標？」與「不該選擇哪些財務指標？」，財務分析必須抓緊下列主軸：
(1)、獲利與賺取現金的能力
(2)、成長性
(3)、資產品質
從三個主軸中我選擇了「EPS」、「稅後淨利年增率」、「營收年增率」、「累積自由現金流量」、「營業利益率」與「存貨週轉率」等六大指標，關於這六大指標的重要性與評斷方式，後面的文章會一一講述，這裡容我先探討「不該選擇哪些財務指標？」畢竟，被納入的六大指標的重要性，相信許多投資人都能接受，但肯定會思考，其他呢？
(一)、本益比(PE ratio 股價除以EPS)
本益比對投資抉擇重不重要？太重要了！但為何不將之納入財務評斷的指標呢？回答這個疑問之前必須得思考投資的決策過程：
(1)、確認總體經濟環境處於多頭(或起碼不處於空頭)
(2)、挑選出具有成長性與題材性的產業
(3)、從中挑選出財務狀況良好的公司-六大指標的目的
(4)、等待好公司的投資價位
本益比的用處是(4)等待好公司的投資價位，而非六大指標的目的，用財務指標所挑出來的是「好公司」，但好公司的現階段不見得具有「好價位」。
此外，從本益比的公式＝股價/EPS來探討，本益比具有兩項變數， EPS與股價，
第一個變數EPS已經列入六大指標，如果再把本益比納入財務評分，會讓EPS這項指標的評分權數太重，致於第二個指標股價，所有分析的終極目的在於股價合適與否？偏高或偏低？如果用絕對的股價來分析股價，豈不犯下邏輯性的謬誤，淪為技術分析之流，因為「現在的股價」並非「未來股價漲跌」的依據，且兩者之間的關連性很低。
所以，本益比自然就被捨棄在財務評等過程，但必須提醒投資人，本益比並非不重要，本益比的功能在於評斷股價的相對位置，只是無法藉由本益比來斷定該公司是否屬於好公司。
(二)股東權益報酬率(ROE＝稅後淨利÷股東權益)
ROE在價值分析派的信徒心中具有神聖不可侵犯的高度，但我並沒將之納入財務評比，其因仍得從公式來看，ROE公式的兩個變數：稅後淨利與股東權益，稅後淨利和EPS屬於同一概念，且六大指標中還有一項『稅後淨利年增率』，如果將ROE納入六大財務指標之項下變成第七個指標，會發生「稅後淨利」權重過重的缺點。
再者，最重要的是另一個變數：股東權益包含了普通股股本、特別股股本、各種公積、未分配盈餘、長期投資評價損失、少數股權、各種準備金....等等，
當一家公司的ROE上揚時，並不意味著該公司就屬於優良公司，甚至在許多情況，公司狀況轉差時股東權益會因此下降，如發放過多現金股利、提列長投損失、減資、發生累積虧損...等等，當這些情況產生導致股東權益下降，又導致ROE上揚，投資人若因此斷定該公司值得投資，就犯下「瞎爆了」的顛倒性錯誤。
(三)股價淨值比(P/B ratio =股價/每股淨值)
P/B ratio更是價值分析信徒的「毛語錄、習教條」，信徒們認為低P/B ratio的公司才值得投資，我不敢完全否認，但我卻會完全忽視P/B ratio。拆解其公式的兩大變數：股價與每股淨值。
首先又發生了「以股價來分析股價」、「以股價來斷定公司優劣」的謬誤，關於第二個變數每股淨值，每股淨值的定義請投資人自行去了解，每股淨值與股東權益是相同概念，淨值的變化並不等同公司經營的變化，此外淨值很容易受到各種財務工程干擾，淨值的變化更是無法從公司的營運面與成長性去正確推估，況且，P/B ratio的下降與公司未來營運乃至於股價的變化之間，在實證上很難去證明高度相關。
(四)應收帳款週轉率(次)(=銷貨淨額 / 平均應收帳款)
應收帳款在資產項下，不可諱言地也具有相當的分析分量，在傳統的教科書上闡明著『應收帳款週轉率下降意味著公司應收帳款的惡化』，我不能武斷地認為這種論點不對，但是一切必須經過實證。
我找了將近一百家所謂的「爛公司」，也就是找了在2015~2018年之間曾經「轉盈為虧」以及「股價跌幅較深」的公司，去回推這些公司的應收帳款周轉率，赫然發現，這些公司在財務狀況開始惡化以及股價開始下跌時，95%都沒有出現應收帳款周轉率明顯下跌或惡化的先兆。
換句話說，應收帳款周轉率這個指標並不具有對所謂的爛公司「發現和預警」的功能。
接下來我反向分析，去找了六十多家曾經在2015~2018年之間出現「應收帳款周轉率明顯下滑」的公司，而這六十多家公司當中，接下來出現盈餘明顯下滑或股價下跌的狀況也只有區區10家左右。
也許樣本數以及所挑選的年份不夠龐大，但我依然敢作出下列的結論：
應收帳款周轉率的重要性不高，且與股價或營運的關連性太低，如果武斷地將應收帳款周轉率列為重要財務分析指標，會錯殺許多好公司，也會遺漏許多爛公司。
這好比用「季節性或偶然性的感冒流鼻水」去評斷「職棒選手的挑選或重用」一樣，都是犯了「不成比例」的謬誤。
2020/2/25
設計六大財務指標分數的漫長過程(一)
將上市櫃公司的財務資訊給予數量化、評等化是件困難的工程，在2018年年底有了這項發想之想，我必須在設計評分之間，先確認幾項大原則：
(一)、指標種類不能太多：
財務分析的指標與各種數據起碼幾百項，如果納進太多項財務指標，如果納進太多指標，會造成計算太過困難，況且有許多財務數字對於投資抉擇的助益性很低，如果把低助益性甚至是雜訊類的數據通通納進綜合判斷，豈不出現「劣幣驅逐良幣」的反科學行為出現，而且還會降低真正重要指標的判斷權數，肯定會讓綜合判斷評分失真。
(二)、分數的量尺不能設計太多等級：
我將任一個被選入的財務指標或數據，按照其數據高低分成五個等級，分別是AA、A、BB、B、C，分數依次是4、3、2、1、0。
之前我曾經打算設計出十個或八個刻度，但刻度太多除了造成計算不便之外，太多的刻度也不見得能更有效地增加辨識度，闢如營收成長性（以每個月營收年增率為基準）評分標準，以AA這項的定義來看；
『過去六個月皆為正數且平均超過25%，且最近一個月的年增率與上個月比為增加或持平（>=0）。』
我曾經思考把AA的細項再細分出兩個標準，分別是
1、過去六個月皆為正數且平均超過50%
2、過去六個月皆為正數且平均在25~50%
如果我這麼作，的確可以讓評量的尺度更多，但根據我實際觀察超過四十家符合原定標準的公司再把其中再拆成兩個族群尺度分數，發現，就算是數字超過50%的公司，在後來股價與業績的表現，並沒有出現比25~50%的族群更出色的表現，既然兩者的後續實證的差異性不高，自然沒有增加評量刻度的必要，硬是多增加幾級的評分，只是憑添計算上的困惱。
(三)、分數的量尺必須具有「實用性」：
財務評分的終極目的是要藉此選出高分的公司，來納入投資的重要決策，所以必須具備實用性，什麼是實用性？
如果我設計出某項財務指標的五級刻度，結果如果發生「過度集中在高分」、「過度集中在低分」或「分數過度平均」的缺點，也必須重新調整尺度。
(1) 「過度集中在高分」：如果絕大部分的公司的評分都呈現高分，自然是太寬鬆，假設六大指標的平均分數落在3分以上的公司高達兩三百家，試問這種指標刻度有意義嗎？
(2) 「過度集中在低分」：如果設計出過於嚴苛的標準，造成上市公司很難取的高分，且多數集中在2分以下，萬一出現這種狀況就更沒意義吧！
(3) 「分數過度平均」：我還得避免設計出的量尺刻度造成分數太平均的缺點，原因是上市櫃公司已經將近2000家，根據大數法則，用常識去思考都應該知道，表現普通的公司應該最多，分佈在數據兩端的極優與極差的公司應該少一些，這是統計學上的基本常識，萬一我所設計出來的分數分配過於平均，就肯定出現「錯抓不太優的公司」以及「錯打不太差的公司」，以是造成表面公平，對投資決策不只沒有幫助而且還會誤導。
所以我在設計各項指標的「數據量尺」時，必須不斷地調整每個刻度的大小與範圍，以避免出線上述幾項錯誤。
每個財務指標有五個量尺刻度，光是設計並回推實用性就耗去大半年的時間，從2018年11月開始設計，直到2019年5月才首度公佈評分標準，然而在第一次公佈評分標準之後，經過許多具有財金與程式背景的讀者的「嚴苛檢驗」，陸續又發現許多缺點：
(1)、不同量尺刻度的數字定義出現矛盾：闢如同一家公司的同一個財務指標，居然滿足不同分數的定義。
(2)、不少公司的財務數字的狀況無法納進量尺刻度的定義：畢竟我一開始設計指標刻度的定義時，只參考了三百家左右的公司，無法涵蓋少數狀況。
經過將近四五個月(2019/5~2019/9)的「讀者回饋」之後，我又公佈了第二版最新的財務分析評量準則，但這時後出現了一個致命性的問題，2019年7月我出版《靠邀》一書，書中首度公開我所設計的六大財務指標的評分標準，但書上所列印的是我的第一版設計，當許多讀者紛紛來指正或補遺六大指標時，當我已經修改出更心更精準的第二版指標時，《靠邀》一書早就已經印刷完畢準備郵寄給讀友，所以在2019年8月，我趕緊加印一千多本六大指標最新版本的小冊子給《靠邀》的讀者。